资产证券化究竟带来什么？泡沫怎样崩溃？
那么第二个变化是出现在金融市场上的，叫资产证券化。为什么会出现资产证券化呢？那你可以考虑，如果你向一个商业银行贷款，那这个时候，你贷款的期限可能是20年、是30年。那他又急着要去做别的业务，这时候怎么办呢？他希望能够把它的这些贷款，能够再转包出去。过去，在商业银行之间，有可能是就个别的贷款协议，可以会发生交易，你原来在A银行贷了款之后，A银行可能会把你的这个贷款卖给B银行，但是问题是如果是这种个别的交易，你买的房子不一样，你花多少钱买的不一样，所以这个时候交易起来是非常困难的。那怎么办呢？这些聪明的华尔街的金融家就想出来一个办法，说我们可以把它打包，打包之后我们把它做成一个证券。所以就出现了我们经常说的MBS，就是以抵押为基础的证券，还有CDO，就是担保债务权证，这些都是在以我们的房地产贷款为基础来开发出来的新型的金融产品。这些金融产品开发出来之后，商业银行可以很方便的，原来二三十年才能做完的业务，现在它可以在转手之间就能够变现，然后它可以拿到这个钱再去做新的这个贷款。
那么当我们发行了这些新的证券之后，又通过各种方式，然后把它卖给不同的投资者。所以在这里，MBS一般来说风险是比较低的，因为很多还有政府的一些担保，那么比较引起来争议是CDO，就是担保债务权证，CDO里面的黑洞是非常非常深的，里面的操作是非常复杂的。所谓的CDO，最简单地来说就是，如果发放房地产贷款的金融机构，他把这一批贷款拿出来，拿出来之后，然后做成一个标准化的证券。但是他做这个证券的时候，他会做一些处理，他会把这个证券分级，分成什么级？分成优先级，中间级，然后还有分成股权级。就是说你承担的风险不一样，那么你对这部分资产收益的索取，也是有次序的，如果出现风险的时候，那他首先偿付的，是拿那些优先级证券的，主要是一些共同基金，养老基金，商业银行，这些来购买优先级的。那么股权级的，主要就是发行机构，他们本身来买进的，所以金融机构为了推销他这些CDO，他有时候专门成立一个特殊的投资机构，比如说他在那些避税天堂成立一个空壳的公司，然后发行这些CDO，然后最糟糕的股权级CDO，他自己来买。经过这些处理之后，他的信用评级开始提高，我们讲它叫内部信用增级，因为你做了这些处理之后，大家会觉得你更可信，因为你把风险最大的那部分的CDO，你自己来承担了。
另外，他还有一些更复杂的这些工具，试图把这个风险进一步地分散出去。比如说有一个很典型的叫CDS，就是它是什么呢，违约风险的互换。就是它并不是说要把这部分的资产转移出去，而是说他把资产的风险卖掉.，但是这个风险有可能会实现，也有可能会不实现，那我现在就问，你们谁愿意来承担这个风险？会有一些比较胆大的人，他愿意来赌博，就是赌嘛。那么如果说，一切都很太平，房地产市场也很好，利率也很低，那么你就赌对了。但是问题是一旦有风险的时候，你就要承担这个风险。所以由于他又做了这些很复杂的交易，慢慢就把这些CDO都卖出去了，卖的价钱还很好，有很多投资银行，有很多养老金，包括有很多，我们看美国的报道，有一些警察的退休金，管理警察退休金的这些公司，他都去买这些CDO。
那为什么他们去买呢，因为第一个，CDO的收益太高了。另外，因为他们很多其实并不懂，这里头永远有一个信息不对称，这时候怎么办呢，靠信用评级机构为它评级，但是信用评级机构，在这场次级贷款危机中，又扮演了不光彩的角色，他有很多，他把CDO的信用评级评得很高。所以就使得这种高风险资产越来越多地被其他的投资者持有，已经变成了整个金融部门的危机。
那么在一开始的时候，所有的人都很高兴。这个风险出现在什么时候呢，出现在2005年之后，美联储感觉到，美国的通货膨胀的压力开始抬头，所以它开始提高利率。提高利率之后，就带来美国房地产市场攀升的势头突然停止，从2005年夏天，尤其是2006年之后，美国房地产市场开始出现下降，这是原来没有出现过的。那在利率提高，房价下降的时候，贷款的违约率开始提高，但是优质贷款的违约率并没有明显提高，真正提高的是那些次级贷款的违约率和Alt-A贷款的违约率，一下子提高得非常高，而且这里头还要考虑到我们刚刚讲到的，它是可调整利率，比如说他2005年借的钱，那到2007年，两年到了，到这个时候，他突然才会意识到，原来我是还不起钱的，所以在2007年，房地产贷款的违约率开始大幅度攀升。
如果你还不起钱的话，那你就必须要把房卖掉。那么这时候呢卖房的人越来越多。但是现在呢，利率也在提高，能够贷款的人也越来越少，所以买方越来越少，卖方越来越多，所以房地产的价格进一步地开始下滑，所以这时候开始出现了第一轮危机，这是一个多米诺骨牌，第一张牌倒掉，比如像新世纪金融公司这样的，专门发放房地产贷款的金融机构。那么随着这些房地产金融机构的倒台，到第二张牌的时候，是一些对冲基金，一些投机基金，为什么呢？因为它们持有了很多股权级的CDO，就是风险最大的次级债。它的损失来自两个方面，一个方面就是很多基金遇到赎回的压力，你靠什么给他们钱呢，你必须要把你原来的资产组合里头的优质资产卖掉，那你把你的优质资产卖掉了，你的收益率就更降低了。
还有，这些基金都有一个共同的特点，就是他必须要通过高杠杆才能够做投机，就如果他全部都是自己的钱，一比一的，我需要买一百股股票，我就必须花一百股股票的价钱，这就不叫投机了，他必须要四两拨千斤。那么他靠什么来完成这个杠杆这个效应呢？他靠他原来买的这些CDO，放在商业银行里面作为抵押品，然后再从商业银行里面借钱。这个时候你的CDO的评级下降，你的抵押品也就不值钱了，所以第一，商业银行要求你增加抵押，第二，商业银行不再贷款给你。所以这个时候，资金的链条断裂，杠杆再也翘不动了，那这部分对冲基金就开始受到影响。
那么到第三张牌倒掉的时候是商业银行，因为他有很多抵押品是靠这些CDO是抵押品，那随着它这些抵押品的这个价值缩水，他的资产也开始缩水，资产负债表出现恶化，那么另外，他原来投资的很多和房地产贷款相关的这些证券，都同样地受到牵连，所以商业银行的收益也开始出现了下降，出现了亏损。
为什么去年8月份的时候，突然地出现了流动性短缺，一个问题就是大家突然没有信心了。流动性为王，所以谁都想保留更多的流动性在自己的手里头，而不愿意去帮助别人。那这个时候就会带来一个金融恐慌。所以美联储和欧洲中央银行所做的事情，就是要解决这种金融恐慌。所以美联储开始降息，那么欧洲中央银行，包括美联储，在市场上开始投放大量的流动性。但是这些做法有用没有用？在一定程度上是有用的，有用是防止了恐慌的心理，但是还有一个没有解决的是信贷的短缺没有解决。我们看到，尽管美联储在降低利率，但市场上的这些利率还没有跟着美联储的降息来发生变动，反而出现了非常大的利差，最高的时候有250个基点的利差，这个是很少看到的，所以这说明市场对美联储，对中央银行，已经缺乏了信心，所以这是一个问题，就是到目前为止，我们还没有看到金融机构走出信贷短缺的这个困境，所以次贷危机到现在已经变成了信贷危机。
那我们现在在什么地方呢？我们现在正在有可能是下一轮次贷危机高峰的前夜，因为我们需要密切关注的是5月到8月的情况。那在3月份的时候，实际上已经出现了一个恐慌，那个恐慌主要是大家对金融机构的恐慌，因为我们看到贝尔斯登出了这么大的问题，所以美联储也做了一件破天荒的事情，一般就作为中央银行，即使在发生金融危机的时候，一般他救的也只是商业银行，那么救投资银行，这还是第一次。那它为什么要救投资银行呢？因为如果不救贝尔斯登，后面排着队，还有很多上断头台的投资银行。所以如果你不把这个危机处理好，后面的危机会更多。那对金融公司的恐慌，现在大家已经基本上平息，但是现在大家开始恐慌的是这些公司，这些做实业的公司，他的状况可能会恶化，比如说美国铝业公司，已经曝出财务出现了非常大的困难，那么以后会在5月到8月，这个风险是，我们会遇到第二次可调整利率的重新设定的期限会到来。那么第二个风险就是：美联储和欧洲中央银行做了这些政策之后，确实是流动性短缺被暂时地遏制了，但是通货膨胀会提高，那么通货膨胀提高之后，会对企业的营利状况带来不利的影响，所以如果是美国的股票市场也出现了由于上市公司业绩不好，也出现了崩盘，那么美国经济的麻烦就大了。因为我们在去年下半年，我们看到，尽管美国房地产市场出现了泡沫崩溃，但是股票市场基本上还是可以的，但是到今年我们看到，美国的股票也开始出现下跌，所以这是2008年我们要关注的一个问题，就这个多米诺骨牌还没有最后被停止下来，那么它会传导到什么地步，我们并不知道，所以我们还要进一步观察。