中国股市头号未解之谜：20多年的一块钱 现竟只能增值5毛

另外一个可能的原因，可能跟中国的上市的这个过程有关，中国企业的上市要经过我们讲的审批和核准，我们经历了不同的阶段，最开始叫做审批，也就是说一个企业要想上市的话，你要通过证监会的同意，证监会说你通过我的标准了，你就可以上市了，但是证监会设置了很高的标准，这个标准对于很多企业来讲，非常难以达到，比方说它要求中国的企业，在上市前连续三年有净的利润，有净的收入的增长，这个要求对于很多上市企业来讲太难达到了，所以就造成了一种可能，就是它们会在帐目上造假，看上去表现得很好，有利润有收入，增长得很快，可是一旦上市以后，它就不需要去维持这样一个假的一个帐目了，那么它上市以后，它的真实的企业的面貌就体现出来了，所以我们在这里我们想办法去比较中国上市的企业和没有上市企业，它们的经营的这个表现的不同，这怎么来做呢？我们是把那些上市企业放到一起，然后每一个上市企业我们找到一个跟它最接近的，没有上市的企业，这个企业跟它看上去在同样一个行业，然后它们有的帐面的资产非常的接近，然后我们，我们把这些上市企业跟这些没有上市的企业进行比较，比较它们上市前后有什么区别？在这张图里面可以看到，这个0就是上市的这个时间，-3就是上市前三年，也就是说你看中国的上市企业在上市前的话它的这个我们叫资产的回报率也就是衡量它企业经营的好坏的一个指标是比较高的，然后呢，一旦上市，你看0后面1、2、3，接下来三年它的那个资产表现，资产回报表现就变得非常糟糕，有一个大的回落，反过来讲那些没有上市的企业，你看没有什么变化，没有什么变化。上市前三年上市后三年差不多，那我还可以看另外一个指标叫做股本回报率，股本回报率你看也非常明显，上市的企业上市前三年表现得非常好，上市后三年就很糟糕了，而那些没有上市的企业，你看它前后三年都差不太多，因为它没有动力去造假，它没有动力去把那个企业的资源用来去产生一个短期的一个利润，它产生短期的利润是为了上市。

中国有很多企业因为满足不了证监会上市前三年的那个利润增长的一个要求，所以它们干脆就到国外去上市了，可以去香港可以去美国。那么你看这里面很明显这些海外上市企业它的这个上市前和上市后的这个资产回报率或者股本回报率来看，都没有大的变化。那如果你看美国上市的一些企业，实际上它们在上市后，实际上这个资产的回报率和股本的回报率都是增加的，不是减少。中国是减少。再看一个很重要的中国和国外的一个区别。就是中国的企业很少被退市，它表现哪怕再糟糕它也很难从市场上被除名，一个表现很糟糕的学生你也没法让他留级。中国大概一年只有20个企业退市，但这里面退市大概有一多半，是因为它被兼并了，都被其他公司收购了，纯粹因为表现不好而退市的企业，在中国非常非常少，凤毛麒麟角。那其他国家怎么样呢？在其他国家像发达国家的话，每年大概有10%的企业被退市，因为表现很糟糕，你就没有资格留在这个股票市场上了，但中国哪怕表现再糟糕你还可以留在这个股票市场上面。

所以我们看看这张图，这里面我们比较中国的这个企业，因为中国企业很难被退市，所以我们只能去找那些被标注为什么呢？特别处理叫ST在中国，就这些企业表现很糟糕，所以我们叫它ST，我们限制它每天的涨跌幅的程度，不是10%了，变成5%，那的企业被标注为ST以后，接下去它可以通过改组通过改善它的经营，重新变成正常的股票，但是也有一些企业变成ST股票以后，永远地留在了ST上面而没有被退出这个市场。在这张表里面可以看出来在中国这些ST和这个永久ST的企业，你看它们的表现其实是非常糟糕的，但是它们没有被退出这个市场，在其他国家，这些企业一旦它表现得不好，它会被剔出这个市场。这样的话就会让整体的市场的回报表现要好的多，中国因为这些ST企业不能离开市场而它们的这个回报又非常糟糕，把整个大盘的这个回报拉低了。注册制它的推出在长远来讲应该对中国股市的健康发展有很重要的帮助，金融危机是不是索罗斯这些人造成的？实际上在他成功的这些年份里面我们的研究发现，他都不是金融危机的黑武士。

解说：投资者非常关注的注册制改革延后，不过“十三五”规划纲要中也提出还是要“创造条件，实施股票发行注册制”注册制会给中国股市带来什么样的影响？GDP增速和股市表现脱节这个中国头号股市之谜又要如何破解呢？

夏春：第一应该鼓励那些民营企业上市，中国过去对这些民营企业设置太多的障碍，使它们上市变得非常的困难，但实际上中国的经济发展动力实际上是来源于这些民营企业，这些非国有的民营企业，它们的利润增长非常高，但是它们却没有上市，我们作为投资者来讲，无法分享到这些经济成长的果实。那么第二点我觉得是在法律上面应该严格执行现有的《证券法》，我们现的《证券法》其实是相对来讲比较完善的，只不过在执行过程中间有太多太多的走样，比方说很多违法的企业，我们说很糟糕的企业，它们没有被剔除这个市场，我们的指法对它们来讲可以说不严格，导致了很大量的这种上市造假以及上市以后的一种经营上的一些造假。那么还有大家可能最近比较关心的就是关于注册制的问题，我们刚才说了，由于过去的这个审批制，以前的审批制、核准制暴露了太多的问题，太多的弊端，所以我们现在强调要采用注册制减少对企业上市的这个过程的干预，减少对它们利润、收入增长的这种要求，把那些走出国门的那些企业拉回来，鼓励企业在国内上市而不是去国外上市，很多人很担心注册制推出会对股市造成更大的打击，因为大部分的投资者认为如果大量的企业上市的话，就会把现在市场上有的钱把它摊薄，假如现在市场上只有三个企业有一百块钱，每个企业可以分到三十多块钱，假如现在一下子突然又来了七个企业，一共有十个企业了，那每个企业只能分到十块钱了，这是一种很简单很朴素的想法，但是我想告诉大家，这个想法其实在其他国家是不存在的。美国上市企业它们的数量，你看跟它们的股票市场指数的表现高度相关，当股票表现得比较好的时候，企业就选择上市，当股票市场表现很糟糕的时候这些企业就选择不要上市，我干吗在这个很糟糕的时候去上市呢？所以这里面你看非常的明显，2000年的时候泡沫破灭，企业上市的数量大量减少，然后接下去股市回升，选择上市的企业也开始增加，然后到了2008年大危机来了企业选择不要上市了，慢慢地股市开始复苏，上市的企业的数量也在增加，那中国的情况怎么样呢？在这张图里面大家可以看，其实中国在2007年之前也有这样的一个关系，也就是说当股市表现得比较好的时候，上市的企业会比较多，股市表现很糟糕的时候，上市的企业数量是比较少的，这里面你也可以看到2005年的时候，股市表现很糟糕，上市企业的数量也很少，然后接下来2006年，2007年上市企业增加，股市的表现也非常好，可以说在这个方面跟美国很相像，可是接下来有几年中国上市企业突然你看有个大幅的跃进，特别是在2010年，2011年和2012年，大量的企业上市，而也一段时间中国的股市表现非常糟糕，在全球几个大的国家里面实际上是表现最糟糕的，前面我提到了巴西、印度、日本、美国，在这几年中国的股市是全球表现最糟糕的，所以我们认为这个还是跟过去实行的核准制有很大的关系，也就是说当证监会说现在可以上市了，那大家就一窝蜂地赶着在那个时间上市，哪怕股市的表现很糟糕也必须去上市，因为你不上市就没有办法上市了，你看这里面2013年又突然停下来了，2013年没有一家企业上市，为什么？是企业不想上市吗？是证监会不让企业上市，停止了所有的上市申请。那么还有一条就是要严格执法，就是对那些刚才提到的对那些造假的企业以及违法的企业应该严格地实行退市的制度。投资者要想享受中国的经济发展的果实，有不同的方法直接从股市上去获得这样的成果，实际上是比较困难的，那么我们希望在将来中国股市能够改变过去的这个问题，能够让更多的这些发展很快利润很高的这些民营企业上市，让更多的投资者分享到果实，在这个过程中间，我觉得注册制它的推出在长远来讲，应该对中国股市的健康发展有很重要的帮助，虽然说短期内大家可能比较担心，谢谢大家！

期待政府救市不靠谱 投资者应分散投资

田桐：好，那么关于中国的股市，相信大家都有很多问题想请教，来有问题的，包括自己在炒股的可以提问了，举手示意我，来，这位。

观众1：夏老师您好！就是现在很多人其实都认同中国股市是不健康的，但是还是形成了全民炒股的热潮，其中一个最重要的原因就是大家都相信无论如何中国政府会救市，您是怎样看待政府救市这个事情的？谢谢！

夏春：这样一个美好的愿望其实实际上大家已经看到效果其实是非常糟糕的，就是说中国救市的效果其实很不好，原因的话就是说在这个市场上面还是有非常多的，怎么说呢？投资者认为企业长期的这种业绩的支撑，实际上是对企业股市的这个价格的一个支撑的最大的保障，如果光靠政府去干预，去支持它，那么如果没有很好的企业的业绩作为一个支撑的话，最终是支持不住的，这样的话有一些有经验的投资者会在他认为股价比较高的位置上面，就退出来了。所以最后接盘的都是一些经验不太丰富的一些年轻的投资者，实际上我们从国际发展经验来看，要想从股市上取得一定的回报，需要到那个全球市场上去做一些分散化的投资，过去中国因为投资的渠道太狭窄就是说除了房地产还有个股市还有一些现在兴起的像互联网金融，但是这里面骗局非常多，所以再加上刚才说的中国的政府过去有一些救市的一些行为，使得很多年轻的这些投资者产生了一些幻觉，我个人觉得这个实际上是不太可靠的，更多的应该把自己的资产做一些多元化的一些分配，我觉得现在中国政府与其去支持这个不健康的企业不如用一些比较，我们说非常制度化的一些手段去支撑这个股市的长期发展，同时创造更多的投资条件让我们的投资者去分散和合理化他的投资，包括像海外投资。

索罗斯做空中国股市？夏春：这是错觉

观众2：我想问一下咱们中国股市什么时候恢复T+0，有没有这个意向？

夏春：这个是个很好的问题，其实在中国实行的是股市上的实行是T+1的制度，但是在期货市场上面是T+0这样一个制度，所以说就形成了一定程度上的不对称，这个不对称产生的后果我个人认为现在的研究还非常的不够，但是在去年股灾的时候，大家都把这个涨停板T+0，T+1这样的问题提出来，我认为国家是有往这个方向发展的这样的一个打算，就是说将来要实行T+0这样的一个制度，只不过现在来看短期来讲，我估计还要一段时间，因为在股市这样的一个大起大落之后，对于股市的这个健康的发展，这个制度建设上面现在需要一定的冷静期，让大家去认识到它里面的制度上的弊端，像去年的话，像垄断的这样的一个制度推出，实际上很大程度上是应一些基金公司和一些投资机构的一个邀请，它们对证监会的邀请而提出来的，那么制度推出来以后，可以说研究得非常不充分，给了大概市场两个星期的时间去反馈，去年12月4号决定推出，然后只有一个月的时间去真正的执行，而这个中间投资者的教育工作几乎是空白，所以到了今年1月4号，熔断发生的时候，大家才知道原来还有熔断这么一个事情，给大家一个非常大的冲击，可以说跟国外成熟市场比是非常的匆忙，非常的不成熟的，国外对熔断的研究，首先它研究就花了很长很长的时间，推出以后具体实行中间可能又会长达半年到一年的时间，所以T+0这样一个制度我觉得已经提出很多年了，但是现在还没有具体去实行，我个人认为很大程度上是因为对它的理解还不够充分。

观众3：教授您好，我想问一下就是有很多投资界的朋友说，这个索罗斯这种国际的这种投资界的大佬，他们会有说法说做空中国股市，对这个您怎么看？

夏春：这个问题也提得非常好，金融危机是不是索罗斯这些人造成的？我们研究了索罗斯参与的历次危机，他从几次危机上赚到不少钱，可是我想告诉大家，索罗斯首先第一他赚到钱的那些国家基本上是发达国家，他赚的最多的钱是在做空美元，1985年，接下来做空英镑，做空日元，他都成功了，但是实际上在他成功的这些年份里面，我们的研究发现，他都不是金融危机的这个黑武士，实际上金融危机很大程度上是政府的政策出了问题，然后呢在意识到这个政府问题的过程中间大部分传统的机构包括商业银行包括投资银行包括国家主权基金包括我们熟悉的这种共同基金，都参与到这个做空的过程中间，所以索罗斯他们这些对冲基金他们在整个这个市场上的分量非常少，那么在1997年东亚危机的时候，索罗斯赚到的钱基本上是从美国股票上赚到的，1997年他没有赚到钱，他亏的，他在做空这个亚洲货币上他是亏损的，然后1998年在香港也是失败的，做空的这些对冲基金它们跟最后汇率的结果其实是没有关系，真正造成汇率最后出问题，往往是政府的政策出了问题，这是第一。第二实际上是很多传统的机构包括居民个人散户个人的行为，导致了货币最后的崩盘。所以我们传统上讲喜欢把自己推到这些对冲基金上面，因为我们不知道它们在干吗？表面上它们好像不太受监管，因为大部分的机构像商业银行，投资银行受到很多的监管，所以我们总觉得这些受监管的这些企业没有造成麻烦，那些不受监管的那些对冲基金造成了麻烦，但这实际上是一个很大很大的错觉。

田桐：那么实际上股票应该说原则上讲它是国民经济的晴雨表，但是在中国显得更加的特殊和复杂了一些，但无论是晴雨表还是鼓风机，股市的发展都和中国经济转型密不可分，相互交织，我们也希望在2016年中国的股市能够更加的稳定和健康，感谢收看这一期的节目。

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