中国股市头号未解之谜：20多年的一块钱 现竟只能增值5毛

核心提示：假如在1992年用一块钱去做投资的话，那这一块钱如果放到中国股市上面大家可以看这张图1992年到2014年这一块钱经过了这么多年，大概现在是多少呢？是一块五毛钱。这与美国股市的高回报率完全不同，中国股市展现出了GDP增速与股市的负相关。这背后究竟隐藏了什么原因？

凤凰卫视3月26日《世纪大讲堂》文字实录：

田桐（主持人）：学术殿堂、思想盛宴，欢迎各位来到《世纪大讲堂》我是主持人田桐。用玩儿的就是心跳这句话来形容中国股市一点都不为过，一会儿狂飙突进，财富大爆发，一会儿千股跌停一落千丈，我们一般会认为股市是宏观经济的晴雨表，但是在股市这么大起大落的背后中国的经济真的有这么大的变化吗？中国的经济和股市有着怎样的联系？2016年中国的股市该走向如何？我们有请今天的嘉宾来为大家一一揭晓，先来认识他。

解说：夏春，美国明尼苏达大学经济学博士，香港大学经济与金融学院兼职教授，香港工会联合会金融委员会顾问，主要研究宏观经济、资产管理、投资策略、对冲基金等领域，集丰富的教学研究和实践经验于一身，夏春教授做客《世纪大讲堂》为我们破解中国股市的种种谜团。

田桐：让我们掌声请出今天的演讲嘉宾夏春博士，有请！夏博士您好！

夏春（美国明尼苏达大学经济学博士）：您好！

田桐：欢迎您！我们今天谈到了股票、股市、经济，所以呢，肯定要先问您的是您自己做股票吗？

夏春：当然做了。

田桐：中国股票、香港股票、美股做哪个？

夏春：主要是做香港的股票还有美国股票，中国股票也做一点不是太多。

田桐：所以就是说像您这样的，有机会碰触到港股、美股还有中国股票的觉得当中的差别是什么样的？

夏春：差别还是非常大的，可以说在美股和港股市场上面机构作为主要的投资者，然后，价值投资作为主要的投资观念，那中国的话，散户占了90%，那么，价值投资在中国的市场也不是很大，所以差别可以说非常大，这也是我为什么更加偏好美股和港股的一个原因。

田桐：我们经常会说股票它是经济的一个晴雨表，在中国可以这样认为吗？

夏春：在中国的话，其实我今天话题一个很大的谜，我们题目叫做头号中国股市之谜，其实谜就谜在这里，也就是说中国股市在晴雨表这一个功能上面，可以说在中国是不太存在的。但在其他国家是非常非常明显的，所以说在中国你要想做好股票，你要做更多更多的工作，所以说相对来讲可能比在美国或者香港你要取得很好的收益可能困难更加大一些。

田桐：那么在2016年，我们也知道，1月份的时候实施了熔断机制也是造成了股市的这么样一个大跌，在这个事情之后证监会也说其实熔断机制并不是那么的适合中国的股市，证件会它在这个监管和这个整个大趋势的把握上面应该做到哪些？

夏春：其实这个问题也提得很好，其实大家也都知道李总理最近已经提到了就是说要对一些去年监管上面的一些问题进行一些问责，1月4号、1月7号连续两次熔断，今天可能时间关系我可能没有办法展开讲熔断，但是我今天我想讲的就是说当证监会去对熔断这样的一个事情去做反思的时候，可能需要反思的问题还非常多，即使到现在我们对熔断机制的了解还是存在着非常多的错误，也就是说，如果我们照搬美国的熔断机制，我们其实都只会发生一次就是1月4号那次会发生，1月7号都不会发生，作为监管机构它更多的应该扮演一个裁判员的角色，它应该去设定很好的一个制度，那么如果过多地去干预它，尤其当它暴涨暴跌的时候，过多地去人为的干预，去试图以一种父爱主义也好去挽救这个市场，往往效果会更加糟糕。

田桐：那您觉得在2016年中国的持有一些资产的人如果想进行投资会有哪些方面给他们一些建议？

夏春：首先我觉得中国的投资者就是说把太多的这个资产放在房地产上面了，那么在股市上面就是说因为今年的波动，我估计跟去年相比也许没有去年那么大，因为去年中国创下了全世界最大的波动率，虽然去年到年底为止中国的投资回报在全世界排在第二位，第一位是德国，第二位是中国，第三位是日本，那今年的话，可能波动率没有那么大，但是要想得到一个很好的支持股市的话，我觉得需要一些实体经济上面一些我们看得到的一些成果，所以可能大家还是需要更多的耐心，去等待今年2016年股市的这种发展。

田桐：好的，那么接下来把时间给您！我们仔细聆听您的演讲，掌声欢迎！

中国股市回报率远低美国 与GDP增速不符

夏春：今天我们的题目是中国头号股市之谜，那么如果要想了解股市之谜，我们先从美国资本市场的头号之谜看起，大家看这张图，这张图里面是说把一块钱在两百年前就是1802年开始投入到美国的资本市场，这两百年下来一块钱如果当年你的爷爷的爷爷把这个一块钱放到股票市场上面去，经过两百多年下来它已经达到了93万美元，这个93万美元是实际的回报，也就是说我们扣除了通货膨胀，排在第二位的是债券是美国的十年期的国债，那么这个国债经过了两百年一块钱以后呢，却只能给你多少呢？就是1500多块钱，这个差距实在是太大了，那么如果你把它买到短期的美国的国库券上面呢，经过两百年这一块钱大概变成了大概三百块钱不到的样子，所以差距非常非常大，那如果买黄金的话，经过了两百年，它的实际购买力大概也就是这么三块钱的样子，如果你把钱藏在自己的床垫下面，那过了两百年以后，它现在只值几分钱了，这就是我们说的通货膨胀的这种对购买力的一个侵蚀。这张图看上去非常简单，但为什么我们说叫它头号美国资本市场之谜呢？因为即使到现在为止，我们也不知道为什么股票在长期的回报有这么高。这张图可以说是吸引我从大学从博士毕业以后选择去香港大学当教授而不是去华尔街工作的一个重要的原因.

我们今天就想从这个话题来引到中国，因为如果美国股票市场上有这么高的回报，那在中国的话，股票投资是不是也同样有这么高的汇报？大家看在这张图里面，这个也是很长的一个时间段，从1900年到2013年，我们看有很多国家这些国家它们的股市的回报，一个长期的回报，我把它折算到每年，然后我跟这些国家的经济增长的实际增长率来进行比较，然后你可以看到在这张图里面有很多很多国家，不光是美国，那这里有一个很明显的关系，就是说那些经济增长的比较快的国家，它的股市回报也相对来讲比较高，你像这里面澳大利亚、南非、美国、加拿大、新西兰这些国家它的GDP的增长很高，然后它的股市的实际回报也非常的高。反过来讲，也有一些发达国家实际上是相对来讲比较低的，你像奥地利、德国、法国、西班牙、意大利，所以就有这么一个解释，认为这个股市的回报高低跟这些国家有没有经历过战争有关，你像澳大利亚、南非、美国、加拿大、新西兰这些国家在过去这一百多年很说经历过战争的打击，反过来讲下面那些国家你看法国、德国、西班牙、意大利、奥地利经历了一战还有二战，那么从这张图上来看这是其中的一个解释，但是我觉得像章这样张图里面显示出的GDP的这种增长越高的国家，股票增长也越高，似乎是很显然的，就是大家觉得这个是自然的一件事情，可是这张图里面很可惜没有中国，所以我们想看看中国到底是怎么回事情？

大家都知道在过去二十多年、三十多年中国的GDP增长非常高，但是股市的回报是否也同样的高呢？所以我把这个问题叫做头号中国股市之谜，这个谜就是我们说的这张图上你看到的这个正关系在中国是不存在的，中国是一个负关系，中国的股市大概是1990开始发展，1992年的股票开始变得多起来，假如我在1992年我用一块钱去做投资的话，那这一块钱如果放到中国股市上面大家可以看这张图1992年到2014年这一块钱经过了这么多年，大概现在是多少呢？是一块五毛钱，就你投到中国市场上面这么多年大概是一块五毛钱，大家可以看，这一块五毛钱很大程度上还来自于2014年股票的上涨，如果你只看到2013年的话，那一块钱经过了这么长的时间，还是一块钱，就是它实际的购买力还是一块钱，那在同样的这一段时间里面，比中国表现还差的有哪里呢？就这张图里面主要是日本，那比中国好的有印度，有美国还有巴西，我前面刚才跟大家讲了，就美国的长期年化回报，每年大概有8%，在这张图里面其实1992年到2014年美国的这个回报是一块钱大概到了多少呢？到了接近于两块八毛钱的样子，也就是说一块钱到了两块八在美国，那中国只有一块钱到一块五的样子，美国的话在过去这些年经历了很多打击大家都知道，金融危机，911的这种恐怖袭击，所以美国8%在过去这十年可能没有8%可能只有2%，但长期的话美国的回报是非常好的。

好，那我们再看另外一个衡量这个回报的一个办法，这个怎么看呢？这个就是说假如现在我们从2000年开始看起，2000年你有一块钱，然后你把这一块钱分到不同的股票上去，每个股票你都买一点，因为前面那个给大家看的是上海证券的综合指数，你只买上证的指数，这张图我建议你就是说一块钱你每样的股票都买一点，然后买进去以后你就把它放着，你就放着，它一上市你就把它买进，然后就放着，然后一直经过了十四年到2014年，那这张图里面你可以看到，这一块钱在中国的话，经过了十五年下来，你这一块钱现在已经不值一块钱了，你的实际购买力只有大概六毛钱的样子，这个是个非常糟糕的结果，就是说它的回报是负数是亏损，同期的话你要是做这个投资，比方说你投入到巴西或者是印度那你这样有两块多钱，这一块钱会变成两块多钱，投资要比中国好得多，因为中国只有六毛钱了，刚才我说的这一块钱你如果买入中国的股票，你一直持有，经过这十五年下来，就2000年到2014年十五年下来，你的回报还不如你把钱放在银行拿活期储蓄利息，它的实际回报率累积下来扣除通货膨胀以后，你投入股市的这个钱现在只有六毛钱了，但是如果你把那一块钱放在银行活期，我不说一年期的定存，不说五年期的定存，这一块钱经过这么长的时间，还不如你放在那个活期储蓄上面，活期上面你可能还有七毛多钱，在股市上面只有六毛钱了，所以我们说这是一个非常糟糕的回报，可是大家看看GDP在这一段时间，如果从2000年算起的话，你这一块钱变成了多少呢？大概是三块六毛钱，这个GDP的回报，这个实际回报，我们也同样的扣除了通货膨胀，那么它都比巴西，比印度，比美国、日本都要高得多，那为什么中国的话，有这么高的GDP的实际增长？股票的回报却这么糟糕？这个跟全世界的经验是违背的，所以我们把这个叫做头号中国股市之谜。中国的上市的民营企业的净利润增长率非常高，但是接下来我会给大家看，它们在上市企业中间占的比重非常少，证监会设置了很高的标准，这个标准对于很多企业来讲非常难以达到，所以就造成了一种可能，就是他们会在帐目上造假。

证监会规定严苛 中国企业回报率上市前后悬殊大

解说：通过数据分析，夏春向我们展示了全球主要经济体的GDP增速和股市表现都存在明显的正相关性，而中国却例外，那为什么中国GDP增速和股市表现是脱节的呢？我们继续听夏春做深入分析。

夏春：我们可以看看这样一张表，它显示的是什么呢？是中国企业它们的净利润的增长率的一个百分比的一个比较，那这里面有上市的国有企业，有上市的非国有企业，还有就是非上市的非国有企业，这个非国有企业我们简单的可以把它叫做民营企业，在这张图里面你们可以看出，我从2001年代开始来计算，计算它们的净利润的增长，可以看到平均下来中国上市的国有企业的净利润的增长大概是17%，就每年大概是17%这样的一个增长率，那上市的非国有企业就是那些民营企业它们的净利润增长率是多少呢？是33%。要明显的高于上市的国有企业，那那些没有上市的民营企业它们的这个净利润的增长率有多少呢？有28%，28%。所以我们从这里可以看到中国上市的民营企业的净利润增长率非常高，但是接下来我会给大家看，它们在上市企业中间占的比重非常少，就是那些净利润增长快的企业，在整个上市企业中的比重非常少，而比重大的是什么呢？是国有企业，而国有企业的净利润的增长是相对来讲比较少的，只有17%。当然这里面还有一些企业是增长得很快，可是它没有上市，我们这里面看到后面这一个叫做GDP的相关性，在这个图里面你可以看得到，就是中国上市的国有企业它跟GDP的相关性非常低，只有0.36%，上市的民营企业就是非国有企业呢，它的这个跟GDP的相关性要高，0.4，有0.4了，但是那些没有上市的民营企业，还没有上市的民营企业它们跟GDP的相关性是最高的。多说呢？0.63，虽然它们跟GDP的相关性最高，但是它没有上市，所以我们作为投资者很难享受到它们的这个净利润的高增长。

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